برای مثال زمانی که نرخ بهره ناگهان بالا می­رود و سهام تبدیل به سرمایه‌گذاری با جذابیت کمتری می‌شود، توده‌واری غیرواقعی یا ناآگاهانه می‌تواند رخ دهد. سرمایه‌گذاران تحت این شرایط ممکن است بخواهند درصد کمتری از سهام را در پرتفوی خود نگهداری نمایند. این بر طبق تعریف بالا توده‌واری نیست، زیرا سرمایه‌گذاران تصمیم خودشان را پس از مشاهده دیگران تغییر نداده­اند. در عوض، آن ها به اطلاعات شناخته شده عمومی که همان افزایش در نرخ بهره بود واکنش نشان دادند(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).

توده‌واری غیرواقعی ممکن است در صورت متفاوت بودن مجموعه فرصت‌های سرمایه‌گذاران مختلف نیز رخ دهد. فرض کنید دو گروه سرمایه‌گذار وجود دارند که در بازار سهام کشوری سرمایه‌گذاری می‌کنند؛ D سرمایه‌گذاران داخلی و F سرمایه‌گذاران خارجی. به خاطر محدودیتهای قابلیت تبدیل حساب سرمایه^[۱۹] در این کشور، افراد گروه D تنها در (بازار سهام داخلی) و (بازار اوراق قرضه داخلی) سرمایه‌گذاری می‌کنند. افراد گروه F در و و همچنین (بازار سهام کشور خارجی) و (بازار اوراق قرضه کشور خارجی) سرمایه‌گذاری می‌کنند. اگر در کشور خارجی نرخ بهره کاهش پیدا کند و یا انتظارات ‌در مورد بازده شرکت‌ها بدبینانه باشد، سرمایه‌گذاران گروه F ممکن است سهم و را در پرتفوی خود افزایش دهند و هر دو این اوراق‌بهادار را از سرمایه‌گذاران گروه D خریداری نمایند. متعاقباً، در بازارهای داخلی و ، به نظر می‌رسد سرمایه‌گذاران گروه F بخشی از “توده” خرید و گروه سرمایه‌گذاران D بخشی از “توده” فروش باشند. به هر حال تصمیمات سرمایه‌گذاری سرمایه‌گذاران گروه F و D، تصمیماتی انفرادی است و تحت تاثیر اقدامات سایر سرمایه‌گذاران قرار نگرفته است. بعلاوه، این رفتار به دلیل محدودیت‌های قابلیت تبدیل سرمایه که بر سرمایه‌گذاران گروه D تحمیل می‌شود، رفتاری کارا است.

توده‌واری واقعی ممکن است ناکارا باشد و معمولا از طریق شکنندگی و آسیب‌پذیری آن مشخص می‌شود، همچنین می‌تواند منتهی به نوسان و ریسک سیستماتیک بالا در بازار شود. ‌بنابرین‏، تمایز بین توده‌واری واقعی­(آگاهانه) و غیرواقعی­(ناآگاهانه) خیلی مهم است­(بیچاندنی و شرما، ۲۰۰۱؛ ۲۸۲-۲۸۱).

با توجه به مطالب ذکر شده، در خصوص رفتار توده‌وار تمرکز ما بر رفتار توده‌وار واقعی می‌باشد و انواع توده‌واری که مورد بحث قرار می‌گیرند از نوع آگاهانه هستند.

۱-۱-۳-۲-۲ رفتار توده­وار و فرضیه بازار کارا

فرضیه بازار کارا از آن جهت که منطق مرتبط با غیرعقلایی بودن بازار را منسوخ نمود، تا حدودی فرضیه‌ای موفق قلمداد می­شد. طبق فرضیه بازار کارا، سرمایه‌گذاران انتظارات مشابهی بر مبنای اطلاعات موجود و در دسترس دارند، زیرا می‌دانند دیگران نیز این اطلاعات موجود و در دسترس عموم را به روش مشابهی مورد استفاده قرار می‌دهند و تمامی این اشخاص، افرادی هستند که به طور منطقی به دنبال حداکثر نمودن مطلوبیت خود هستند. از منظر مدل‌های بازار کارا، فرض بر این است که قیمت‌های جاری تمامی اطلاعات عمومی موجود را در خود منعکس می‌کنند.

با این وجود برخی از مطالعات به نتایجی دست یافتند که بیان می‌دارد اثرات^[۲۰] یا استثنائاتی^[۲۱] در بازارهای مالی وجود دارند که با EMH سازگار نیستند. بدین معنی که تمامی اطلاعات مرتبط، در قیمت‌ها منعکس نمی‌شوند و یا این که عامل‌های­(نمایندگان) اقتصادی در اتخاذ تصمیمات دچار اریب‌ها رفتاری می‌شوند. از جمله این استثنائات اینکه نخست، اکثر پدیده ­ها در بازارهای مالی به نوعی نمایانگر نوسانات یا آسیب‌پذیری بازار هستند. برای مثال، ادغام­ شرکت‌ها و عرضه­های اولیه عمومی سهام نوساناتی در بازار ایجاد می‌نمایند که در مقایسه با نوسانات احتمالی ناشی از مسائل بنیادی، شدیدتر هستند. دوم آنکه، به نظر می­رسد توافق عمومی میان مشارکت­کنندگان بازار بر مبنای اطلاعات شخصی^[۲۲] استوار نبوده و کماکان بر اساس اطلاعات محلی و محدود^[۲۳] است، که این امر بیانگر آن است که تصمیم ­گیری مستقل در میان تمامی مشارکت­کنندگان بازار امری خیالی و غیر واقعی است. سوم آنکه، اکثر مشارکت­کنندگان پر نفوذ بازار اذعان دارند که تصمیمات آن ها به شدت تحت تاثیر سایر مشارکت­کنندگان در بازار قرار دارد. (اسلامی بیدگلی، شهریاری،۱۳۸۶).

از نمونه های بارز این اعمال خلاف قاعده، شکل‌گیری توده‌واری در بازار است. به عقیده کینز (۱۹۳۶) “بازار سهام اساسا رقابت زیبایی است که در آن خبرگان سهمی را انتخاب ‌می‌کنند، که فکر ‌می‌کنند دیگر خبرگان نیز آن را انتخاب می نمایند، به جای اینکه به دنبال انتخاب بهترین سهم باشند”.

البته رفتار گروهی سرمایه‌گذاران در بازارهای مالی، همیشه به عنوان رفتاری غیرعقلایی در نظر گرفته نمی‌شود، بلکه در بسیاری شرایط چنین واکنشی رفتاری عقلایی است و درضمن توده‌واری تنها مختص بازارهای غیر کارا نیست، بلکه توده‌واری عقلایی در هر بازاری ممکن است رخ دهد­(دونو و ولچ، ۱۹۹۶؛ ص ۶۰۵).

‌بنابرین‏ در رابطه با رفتار توده­وار دو دیدگاه متفاوت وجود دارد. این دو دیدگاه عبارتند از: دیدگاه رفتار توده­وار عقلایی و دیدگاه رفتار توده­وار غیر عقلایی.

۲-۱-۳-۲-۲ تئوری بازار کارآ

هنگامی که پولی وارد بازار مالی می شود، هدف کسب سود از سرمایه گذاری است. بسیاری از

سرمایه گذارها نه تنها مایلند سودی در حد دیگر سرمایه گذارها کسب کنند بلکه تلاش می‌کنند متوسط سود سرمایه گذاری شان بالاتر از حد متوسط سود بازار سرمایه باشد.

با این حال طبق نظریه سرمایه گذاری «کارایی بازار» که از سوی اویگنه فاما در سال ۱۹۷۰ مطرح شد در هر زمان، قیمت ها تحت تأثیر اطلاعات موجود درباره سهام و بازار است. ‌به این ترتیب طبق این نظریه هیچ سرمایه گذاری از لحاظ پیش‌بینی سود سهام نسبت به سرمایه گذار دیگر مزیتی ندارد زیرا هیچ سرمایه گذاری به اطلاعاتی بیش از دیگر سرمایه گذارها دسترسی ندارد.

طبق نظریه کارایی بازار سهام همواره بر مبنای قیمت منصفانه و ارزش واقعی شان داد و ستد می‌شوند و غیرممکن است یک سرمایه گذار بتواند سهامی را با قیمت پایین تر از ارزش واقعی اش بخرد یا با قیمتی بالاتر از ارزش واقعی اش بفروشد. بدین ترتیب کسب سودی بالاتر از سود متوسط بازار غیرممکن و تنها راه کسب سود بالاتر، خرید سهامی با ریسک بیشتر است.

۳-۱-۳-۲-۲ تأثیر کارایی

واقعیت این است که صرفاً اطلاعات منتشر شده در اخبار مالی یا تحقیقاتی بر قیمت سهام مؤثر نیست. اطلاعات سیاسی، اقتصادی و اجتماعی و نیز قضاوت سرمایه گذارها درباره این اخبار چه صحیح باشند چه غلط بر قیمت سهام مؤثر است. طبق نظریه کارایی بازار چون قیمت سهام تحت تأثیر اطلاعات موجود در بازار قرار می‌گیرد و چون تمام سرمایه گذارها به اطلاعات یکسانی دسترسی دارند، هیچ یک نمی توانند عملکرد بهتری از لحاظ کسب سود داشته باشند.